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新三板企业恋上对赌,七成以上皆赌输

来源:xsbhome    发布时间:2019-11-07 20:40:28

来源:国际金融报

作者:姚以镜


  不少新三板企业被迫与投资者达成“对赌协议”,之所以说无奈,是因为历史数据显示,有多达七成的对赌协议,都以企业经营者的失败告终,这是一个令人惊讶的数据。其实对赌失败,通常并不利于企业的经营与发展。但是谁制造了这种对赌“流行”呢?

  全国股转系统最新数据显示,今年以来,共有6家新三板公司先后终止挂牌,分别是:雅路智能、华苏科技、禾健股份、万洲电气、国图信息、奇维科技。这6家公司究竟为何终止挂牌?或借壳上市,或卖身上市公司,或因对赌失败而被摘牌。

  “新三板公司资质和经验和上市公司相比明显不足,因此这样的事情频频发生。”一位上市券商新三板人士告诉记者。

  值得一提的是,对赌协议的热度也从A股市场蔓延到了新三板市场。“但对于投资者来说,在选择相关标的时应该保持谨慎,对赌协议是在资本市场上投资方与融资方达成协议时,双方对未来不确定情况的一种约定,失败的例子不少,要避免投机操作。”上述新三板人士说。

恋上对赌

  据东方财富Choice的数据统计,从2015年1月1日至2016年7月8日,新三板上共有183家企业曾签署过对赌协议,频次达558次,对赌对象包括九鼎投资、天星资本、硅谷天堂等知名投资机构,也有部分个人投资者。

  数据显示,在对赌的183家新三板企业中,采取协议转让交易方式的有146家,采取做市转让的有37家。

  投资方与标的方签署对赌协议,一个愿打一个愿挨,这本无可厚非,但其中的风险值得注意。

  6月20日西安同大发布的股票发行方案,拟向尚世影业定向发行285万股股票,发行价格为78.95元/股,完成募资2.25亿元。令人关注的是,该公司的明星股东杨幂团队,也与尚世影业签署对赌协议:若西安同大在2015-2017年三年累计实际实现的税后净利润低于3.1亿元,或这期间公司出现实际控制人、核心管理人员、核心艺人等人员退出公司,或公司申请破产、解散等重大事项,将触发对赌条款——尚世影业有权要求对赌方以15%的年收益率受让尚世影业不超过380万股西安同大的股票。

  假设西安同大真能业绩爆发,3年累计净利达3.1亿元,期间不进行分红、派送增发股票,年末全部净利计入未分配利润,不考虑公司的期初未分配利润及假定在此期间不提取任何盈余公积,那么按照尚世影业持股西安同大20%计算,2017年末其可获得的账面现金分红将近6200万元,年化收益率达8%。

  假设西安同大业绩不能达标,按照合约西安同大将回购尚世影业的股份,此时尚世影业年化收益达15%。

  算下来,尚世影业这笔投资保守年化收益8%。在外界看来,这更像是一份“借贷合同”。

  记者在哥仑步的2015年年报中发现,其与银行的借款表中,最高利息率为7.2%。按照这个比例算,西安同大向尚世影业发行股票所付出的成本或许比银行贷款还高。此时,对西安同大来说只有两条路走:要么想方设法满足业绩要求,要么以溢价15%的价格现金回购尚世影业的股份,除归还投资方的本金外每年还得赔偿3375万元。

  西安同大近两年的财务数据显示,2015年公司净利润为8118万元,同比增长3071.04%,而这个数据,在2014年是256万元,同比增长34.63%。按照这个数据,接下来2016年、2017年这两年西安同大的年平均净利润必须不低于1.14亿元。

  席卷新三板大地的这股对赌风,是何时开始盛行的呢?

七成以上赌输

  事实上,除了西安同大,新三板上参与对赌的企业比比皆是。

  据相关统计,2015年至2016年上半年,与投资方签署对赌协议的新三板挂牌公司多达183家,九成以上都是这两年刚挂牌的公司。

  对赌的标的主要为公司财务业绩、上市(挂牌)时间和高管(实际控制人)行为三种情形,其中财务业绩是最常见的,占比高达55.7%。

  而另有数据显示,以2015年年报为业绩标的参与对赌的企业,七成以上败“赌”。也就是说,2015年至今,至少有超过100家新三板公司因业绩不达标而被罚。

  对赌失败,对标的方来说,轻则回购投资方股份,重则实际控制人“下台”。这对公司来说,无论如何都是一记重拳。

  新三板公司哥仑步因董事长快递辞职信的奇葩行为而一炮走红,对其中原因最可信服之说便是对赌失败。

  根据其公司公告,发现董事长魏庆华为解决公司融资困境,与投资方签署的对赌协议高达10次,内容涉及公司经营状况、挂牌时间,以及实际控制人的行为、公司员工行为等多方面。

  魏庆华承诺公司2015-2017年每年的净利润都不低于1600万元,然而拖到最后时刻交了卷的哥仑步2015年年报显示,报告期内公司为亏损状态,亏损额高达2957万元,远远不达预期。

  “对赌协议不该成PE/VC投资的‘保本法宝’,这对于挂牌公司和投资者来说,他们的利益谁来保护。”上述新三板人士说,如今的对赌协议大多是投资机构单方面的“保险单”,是“不平等”条约。新三板市场,绝大多数的对赌都倾向于保护投资人利益,比如现金赔偿、股份回购等。名为联营,实为借贷,对投资方来说,这是一种稳赚不赔的买卖。对赌非赌,赌的前提是参与对赌的双方权利和义务平等,没有义务前提的对赌是一种“耍流氓”。

飞蛾扑火背后

  然而即使有这样的风险,在新三板市场还是有很多企业飞蛾扑火。说到底,不同于A股市场的炒概念,新三板市场的流动性不足才是企业选择铤而走险的最大原因。

  去年整个新三板市场实际募资总额1477.95亿元,而新三板今年上半年合计实际募资总额只有447.89亿元,接近去年的1/3,市场融资受阻。而市场月融资规模还在屡创新低中。

  “市场不给力,企业融资受阻,一方面又急需资金支持。迫于无奈,一旦投资方有投资倾向,企业大多会选择赌一把。如今随着创新层及其他配套设施的陆续出台,希望新三板的流动性问题得到缓解,也让对赌协议这股热潮回归平静。”上述新三板人士说。

新三板之家首席研究员
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